Glassnode Insights: Risiko-Off-Kapitalrotation

Die Ruhe und die Gelassenheit halten auf den digitalen Vermögensmärkten an, wobei der Preis von ETH in dieser Woche innerhalb einer Spanne von 68 $ (3,6%) zwischen einem Tiefststand von 1.861 $ und einem Höchststand von 1.931 $ gehandelt wird. Abgesehen von einem kleinen Anstieg der ETH-Märkte nach dem Shanghai-Upgrade waren die ETH-Preise seit Mitte März mehr oder weniger unverändert.

Während der Markt seitwärts verläuft, gibt es unter der Oberfläche zunehmende Unterschiede in den Marktvorlieben, die auf eine risikoaverse Umgebung hinweisen. Der Handelsvolumen bleibt gedrückt, die Nutzung von DeFi wird zunehmend automatisiert und es wächst eine Vorliebe für Stablecoins, insbesondere für Tether (USDT).

In dieser Ausgabe werden wir diese sich entwickelnden Unterströmungen untersuchen und wie wir sie durch On- und Off-Chain-Daten beobachten können.

Automatisierter Arbitrage

Während ETH-Preise seit März relativ stabil und in einer Spanne geblieben sind, gab es im Mai einen nicht unerheblichen Anstieg der Gaspreise. Die Gaspreise stiegen auf einen durchschnittlichen Gaspreis von 76 Gwei, was einem Wert von 1,14 $ für eine reguläre ETH-Übertragung entspricht. Der durchschnittliche Gaspreis erreichte Anfang Mai über 155 Gwei (6,53 $ pro ETH-Übertragung), was fast so hoch ist wie während des Bullenzyklus 2021-22.

Smart Contract-Interaktionen sind gasintensiver und können das Vielfache einer einfachen Überweisung kosten. Der Gasverbrauch im Zusammenhang mit DeFi-Protokollen stieg Ende April um 270 % und brachte den täglichen Gasverbrauch des Sektors auf über 20 Milliarden Gas-Einheiten.

Wenn wir DeFi-Gas nach Protokoll aufschlüsseln, stellen wir schnell fest, dass der Hauptanstieg der Aktivität durch Handelsaktivitäten auf dezentralen Börsen getrieben wird. Uniswap bleibt der Hauptveranstaltungsort und verzeichnet seit April eine Zunahme des Gasverbrauchs um 388 %. Es macht nun zwischen 7,7 % und 14,4 % des Gesamtverbrauchs aus. Ethereum Gasbedarf.

Diejenigen, die die Nachrichten verfolgen, könnten annehmen, dass diese Zunahme der Aktivität auf die jüngste Memecoin-Hype zurückzuführen ist, der sich um Token wie PEPE und HEX drehte. Eine genauere Analyse des Handelsvolumens auf Uniswap zeichnet jedoch ein detaillierteres Bild.

Die untenstehende Grafik zeigt die am häufigsten gehandelten Pools auf Uniswap und zeigt, dass die höchsten Volumina in den letzten 30 Tagen hauptsächlich auf größere Marktkapitalisierungs-Assets wie ETH, Stablecoins, WBTC und das Coinbase-Staking-Derivat cbETH entfielen.

Nachdem wir die Adressen der Top 10 Händler mit unseren Labels verglichen haben, stellten wir fest, dass bis auf eine alle mit MEV-Bots verbunden waren. Der berüchtigte MEV-Bot jaredfromsubway.eth hat im letzten Monat über 3 Milliarden US-Dollar verdient.

Obwohl weitere Forschungen erforderlich sind, um festzustellen, wie viele der globalen Trader-Bots sind, gibt uns die bereits von den Top Ten generierte Volumengröße eine Vorstellung davon, wie viel des Uniswap-Volumens tatsächlich automatisierter Arbitrage sein könnte.

Eine Möglichkeit, dies zu rationalisieren, besteht darin, den exponentiellen Umfang von Arbitragemöglichkeiten zu berücksichtigen, die über Ethereum DEXs verfügbar sind:

• Da sich der Preis jedes Tokens (+ Slippage) ändert, rechtfertigt letztendlich die Gasgebühr eine Arbitrage-Transaktion.

• Jeder DEX-Pool, der dieses Token hostet, bietet einen Ort für eine Arbitrage-Transaktion.

• Daher wird die Anzahl der potenziellen Arbitrage-Transaktionsmöglichkeiten exponentiell wachsen, sowohl in Bezug auf die Anzahl der DEX-Liquiditätspools als auch auf die Anzahl der zum Handel verfügbaren Token.

Wenn wir berücksichtigen, dass viele Bots sich an Arbitrage oder Sandwich-Angriffen beteiligen, könnte der Grad des „organischen“ Handelsvolumens auf Uniswap gut über zwei Drittel aller DEX-Aktivitäten ausmachen.

Während die Aktivitäten dieser Trading-Bots für Endnutzer von Ethereum als schädlich angesehen werden können, haben sie Vorteile für Ethereum-Validatoren. Im vergangenen Monat erhielten die Validatoren nicht nur höhere Belohnungen aufgrund erhöhter Prioritätsgebühren, sondern profitierten auch von MEV-Boost-Zahlungen. Diese Zahlungen werden von Händlern und Bots eingezogen, die dafür bezahlen, dass ihre Transaktionen innerhalb eines Blocks auf die profitabelste Weise angeordnet werden.

In vielerlei Hinsicht unterstreicht dies einen sich zunehmend positiv entwickelnden Trend für gesteckte ETH als primäre Vermögenswerte im Ethereum-Öko. Dies legt auch eine natürliche Hürdenrate fest, mit der Token konkurrieren müssen, um Kapitalflüsse anzuziehen.

Risikoaverse Umschichtung

Es gibt auch starke Anzeichen für eine Kapitalrotation, die sich auf einer niedrigeren Risikokurve bewegt und sich in Richtung Stablecoins und BTC verschiebt, da die Liquidität abnimmt. Wenn wir mit den Ethereum-Futures-Märkten beginnen, erhalten wir einen Einblick in Marktteilnehmer jenseits der für dezentralisierte Börsen üblichen Krypto-Trader.

Nach dem Zusammenbruch von FTX brach das Handelsvolumen für Futures auf nur noch ~7,5 Mrd. $ pro Tag ein. Die Volumina haben 2023 ein Comeback erlebt, aber der 30-Tage-Durchschnitt ($12,0 Mrd./Tag) liegt immer noch weit unter dem Jahresdurchschnitt ($21,5 Mrd./Tag).

Anders als der Anstieg der Handelsaktivitäten auf Uniswap hat der Handel mit Futures im Mai weiter abgenommen, was darauf hindeutet, dass das Interesse und die Liquidität des institutionellen Handels weiterhin recht schwach sind.

Wir können einen unterstützenden Trend in der relativen Volumendominanz zwischen BTC und ETH in Perpetual Swap-Märkten erkennen. Während das Handelsvolumen zwischen beiden Vermögenswerten Ende 2022 Parität erreichte, hat der relative Anteil von Ethereum am Futures-Volumen im Jahr 2023 massiv abgenommen.

ETH repräsentiert derzeit 34,5% des Handelsvolumens zwischen den beiden Hauptwährungen, was darauf hindeutet, dass die Liquidität in Richtung des Risikokurvenverlaufs abfließt und sich auf BTC-Märkte konzentriert.

On-Chain-Daten bieten einen weiteren Einblick in Kapitalflüsse und Rotationen innerhalb der Kryptomärkte. Die folgende Grafik vergleicht den Gesamtwert von ETH gegenüber stabilen Münzen in USD, die in und aus den Börsen fließen. Während der massiven Deleveraging-Phase im Jahr 2022 entwickelte sich eine deutliche Verschiebung der Anlegerpräferenz, wobei der ETH-Anteil an den Kapitalflüssen von ~35% auf 10% zurückging.

Im Jahr 2023 beobachteten wir eine starke Umkehr, wobei der Anteil von ETH an den Börsenflüssen wieder auf 25% stieg. Dieser Trend jedoch kam Anfang Mai ins Stocken, was auf eine mögliche Veränderung der Risikobereitschaft hindeutet. Investoren, die von den starken Renditen im ersten Quartal profitierten, könnten nun damit beginnen, Kapital wieder in Richtung Stablecoins zu verlagern.

Eine weitere Möglichkeit, diese Schlussfolgerung zu festigen, besteht darin, die täglichen Austauschzuflüsse jedes Vermögenswerts als Maß für den Kauf- und Verkaufsdruck zu vergleichen. Für dieses vereinfachte Modell nehmen wir an, dass BTC+ETH-Austauschzuflüsse den Verkaufsdruck darstellen, während die Zuflüsse von stabilen Münzen den Kaufdruck darstellen.

Negative Werte deuten darauf hin, dass wir seit Anfang April 2023 ein Nettoverkaufsregime gesehen haben, bei dem die Zuflüsse von BTC+ETH begannen, die der Stablecoins zu übertreffen. Dies ist eine deutliche Abweichung vom signifikanten Kaufdruck, der im Q1 gesehen wurde, wobei der Kaufdruck Anfang April schwächer wurde, was mit dem Beginn der vorherrschenden Markt-Korrektur zusammenfiel.

Im Allgemeinen tendiert Kapital dazu, Flow über BTC und ETH oder über Stablecoins in digitale Vermögenswerte umwandeln. Daher können wir die Richtung der aggregierten Kapitalströme abschätzen, indem wir zwei Metriken zusammenfassen und vergleichen:

• Realisierter Wert für BTC und ETH (die Nettowertänderung für auf der Chain bewegte Coins)

• Umlaufende Versorgung für Stablecoins (unter Berücksichtigung von USDT, USDC, BUSD, TUSD und DAI)

Daraus können wir sehen, dass die Kapitalflüsse in die Kryptomärkte hauptsächlich durch einen Anstieg der Kapitalflüsse in BTC (+4,47 Mrd. USD/Monat), gefolgt von ETH (+3,5 Mrd. USD/Monat) angetrieben wurden. Dies wurde jedoch teilweise durch etwa -1,2 Mrd. USD an Kapitalabflüssen aus Stablecoins ausgeglichen, da bedeutende Rücknahmen im Bereich der Stablecoins stattfinden.

Die jüngsten Kapitalabflüsse bei stabilen Münzen werden hauptsächlich von den zweitgrößten (USDC) und drittgrößten (BUSD) Vermögenswerten angetrieben, wobei die Bestände im Jahr 2023 um jeweils -15,7 Milliarden Dollar und -11,5 Milliarden Dollar gesunken sind. USDT hat einen erheblichen Anteil dieser Zuflüsse absorbiert und erreicht einen neuen ATH-Bestand von 83,1 Milliarden Dollar.

Es ist wahrscheinlich, dass dies eine geografische Divergenz widerspiegelt, wobei US-regulierte Unternehmen historisch gesehen eine Vorliebe für USDC gegenüber USDT geäußert haben.

Wir werden abschließen, indem wir darauf hinweisen, dass eine ähnliche Divergenz in der Veränderung des BTC-Angebots im Jahresvergleich nach geografischen Regionen sichtbar ist. Die extreme Dominanz von US-Unternehmen in den Jahren 2020-21 hat sich deutlich umgekehrt, wobei die US-Versorgungsdominanz seit Mitte 2022 um 11% gesunken ist. Die europäischen Märkte waren im letzten Jahr ziemlich neutral, während eine signifikante Zunahme der Angebotsdominanz während der asiatischen Handelszeiten sichtbar ist.

Zusammenfassung und Schlussfolgerungen

Im Laufe des letzten Monats gab es eine erhöhte Aktivität auf dezentralen Börsen, insbesondere auf Uniswap. Obwohl man meinen könnte, dass Memecoins diese Aktivitäten ausgelöst haben, zeigt ein genauerer Blick, dass der Großteil des Volumens in größeren und tieferen WETH-Stablecoin-Pools generiert wurde. Bemerkenswert ist, dass nur ein Bruchteil dieser Handelsaktivitäten organisch zu sein scheint, was darauf hindeutet, dass es hauptsächlich um Arbitrage, MEV und algorithmischen Handel geht.

Angesichts der Tatsache, dass die US-Zinsen jetzt über 5 % liegen, sind nicht verzinsliche Stablecoins weniger attraktiv geworden, insbesondere für Investoren, die Zugang zu den US-Kapitalmärkten haben. Tether hingegen hat historisch gesehen eine breitere Akzeptanzmöglichkeit auf Märkten außerhalb der USA gefunden, wo nationale Währungen oft schwächer sind und der Zugang zu USD weniger üblich ist. Ähnlich wie in den USA wird auch in der digitalen Vermögenswertbranche eine zunehmend feindselige Regulierungsumgebung geschaffen, und das Kapital scheint abzuziehen und sich nach Osten zu bewegen.

Vieles deutet auf ein im Allgemeinen risikoaverses Umfeld hin, wobei das verbleibende Kapital sich auf die liquideren Hauptwährungen konzentriert und eine wachsende Präferenz für Stablecoin-Kapital besteht.

Haftungsausschluss: Dieser Bericht stellt keine Anlageberatung dar. Alle Daten dienen nur zu Informations- und Bildungszwecken. Keine Anlageentscheidung sollte auf den hier bereitgestellten Informationen basieren und Sie sind allein für Ihre eigenen Anlageentscheidungen verantwortlich.