简介

加密货币市场正逐步超越其最初对ERC20代币和DeFi的关注。尽管这些领域在当前用户活动（跨链的热门合约通常是稳定币ERC20和DEX）和投资组合配置（目前，Nansen“Smart Money”持有的前10大代币中有7个是DeFi项目代币或主要用于DeFi的代币）中占据主导地位，并且已经发展到可以提供多种可靠且可行的产品的程度，但随着收益和利润机会因其货币市场性质而减少，它们的增长可能会趋于平缓，而非货币、资本市场的兴趣却在增长。

这有三个可能的影响——首先，加密货币的下一个重要用例可能存在于超越ERC20代币的垂直领域和资产中。其次，为了保持可持续性，这些新资产或产品必须从DeFi以外创造足够的收益，通过将新价值带入链上或在链上创造新价值。第三，这些新用例应该适合于加密货币，并能够与新型DeFi互操作，这种DeFi为非ERC20代币服务，以利用这个庞大的流动性（超过820亿美元的DeFi TVL），并且使用已经存在的、成熟的产品，同时避免诸如预言机定价等漏洞。我们称这种DeFi的另一面为面向对象金融（Object-Oriented Finance, OOF）。正如Vitalik所写，这种DeFi的新纪元需要基于基本价值的底层对象，这种价值可能是链下的，可以通过现金流而不仅仅是比较来评估。本报告探讨了多个这样的垂直领域，识别出那些能够超越简单代币化和DeFi原语、提供有吸引力的用例并与更广泛的受众产生共鸣的最具前景的候选者。

新兴的新垂直领域

以下部分分析了五个最具潜力的新兴加密垂直领域。每个领域都会进行简要介绍，随后是其关键的市场指标以及对未来增长前景的深度评估。下表简要概述了这些垂直领域，重点突出了它们的收益潜力、可能的DeFi交叉点以及值得注意的项目示例，这些将为后续的深入探讨提供指引。

NFTs

NFTfi，特别是在借贷领域的应用，率先推动了非ERC20代币（尤其是非同质化代币）与DeFi生态系统的融合。在NFT市场高峰期，各种NFTfi产品涌现，其中大多数都集中在借贷方面。然而，由于许多NFT系列缺乏生成收益的内在方式，它们往往难以在社交“热度”之外证明其价值。当项目的市场情绪或叙事发生变化时，这些资产的价值易于大幅下降，因此并不适合作为抵押品。这个问题因许多NFT的极端流动性差而更加严重，导致大多数NFTfi和借贷协议未能成功获得（并维持）广泛的采用。

尽管NFT市场整体上——并因此NFTfi市场——在2024年未能重返昔日的辉煌，但由于今年空投模式的复兴，NFTfi依然吸引了一些关注。

频繁空投的NFT

随着空投薅羊毛者（sybils）的手段变得越来越复杂，各协议开始寻找“真实”的市场参与者，通常会将部分空投代币分配给特定蓝筹NFT系列的持有者。对于一些特定的系列（例如，Pudgy Penguins或Miladys），这种做法解决了“内在”收益的问题（即，持有该资产有一定的未来现金流概率），使这些NFT更具借贷价值，同时也为其底价带来一定的抗跌性。

这使得NFTfi（NFT金融）能够继续为部分系列提供有竞争力的收益，即使整个NFT市场已经不再处于高峰期。然而，由于这些符合条件的系列非常少，因此这一市场的增长潜力依然非常有限。此外，空投在频率、价值和可持续性方面具有不确定性，使整个垂直领域处于高风险的利基市场中。

不频繁空投的NFT

自上一个NFT周期结束以来，大多数NFT系列的价值逐渐下降。由于缺乏价值支撑，这些资产大多是不具生产力的，对市场情绪变化和“FUD”（恐惧、不确定性、怀疑）高度敏感，因此不适合作为抵押品。值得注意的是，艺术类NFT似乎更具抗跌性，因为收藏者主要是基于其美学价值进行收藏，但从金融角度来看，它们同样是缺乏生产力的资产。

虽然新的NFT热潮可能会带动与这些系列相关的借贷市场需求，但这种需求可能只是短暂的，因为没有嵌入现金流的可能性，需求最终将再次回落。

游戏/元宇宙

与NFT市场类似，游戏和元宇宙市场也经历了更好的时期。这并不是说这些领域没有令人兴奋的发展，而是整体估值和资产价格普遍呈现下降趋势。

然而，与NFT不同，这些资产通常内置了产生收入的机制。参与游戏或元宇宙体验的用户通常愿意为此支付费用。对于早期项目，情况也可能会逆转，项目方通过奖励项目代币来支付用户参与的费用。无论哪种方式，游戏和元宇宙资产通常具有生产力，从而带来有竞争力的借贷收益和用例，例如Axie的奖学金计划，Axie持有者将其Axie“租给”玩家，并分享由此产生的收益（代币）。

尽管如此，这类抵押品与NFT面临着许多相同的缺点，包括波动性和对市场的依赖性，大部分收益仍以（同样波动的）代币形式存在。

实物资产（RWAs）

实物资产（RWAs）通常是具生产力的资产，与之前讨论的资产类型不同的是，这些资产本身及其主要收益来源于加密领域之外，并且以法币计价。这在很大程度上缓解了NFT、游戏和元宇宙收益面临的可持续性问题，使这些资产波动性较小，更适合作为抵押品。然而，将链下资产引入链上，往往会削弱区块链的去信任化特性。人们需要信任将实物资产上链的实体能够准确地进行估值，并在出现问题时（通常涉及多个司法管辖区）维护用户的权益。

虽然这一点适用于所有RWAs，但将可替代/加密相关的RWAs（如国债、资金利率）与不可替代/较少加密相关的RWAs（如房地产、知识产权）区分开来，有助于评估这一庞大且多样化资产领域中的机遇与挑战。

可替代实物资产

可替代且加密相关的RWAs，如代币化国债（如Ondo、BUIDL、Maple）或其他传统金融产品（如Ethena将资金利率代币化），在概念上已经与DeFi中的一些操作相近，因此实施起来相对简单，尽管仍可能面临监管障碍。

这些产品通常以资金池的形式出现，用户可以将产生收益的代币存入这些池中，这些代币在DeFi中可以像其他代币一样进行处理。它们可以轻松地与大多数DeFi应用集成。

其基础资产通常与美元或稳定币挂钩，使其成为理想的抵押品。然而，尽管这些资产在可持续性和可靠性方面表现优异，其链上增长潜力仍然存疑，因为链下的替代方案已经非常普及且容易获取，难以吸引零售用户。此外，由于其收益通常为个位数，这些资金池往往不是追求高回报的加密原生参与者的首选，除非与其他DeFi应用的收益或杠杆相结合。

不可替代实物资产

不可替代的RWAs在概念上更难以链上实现，并且通常面临更大的监管挑战。其基础资产往往缺乏流动性（例如房地产），其价值也难以验证或估算（例如知识产权）。

另一方面，不可替代的RWAs通常可以提供更高的收益，具体取决于资产类型，因为它们的收益通常来自加密市场之外。这有助于多样化收入来源，尤其是在能够与其他DeFi应用成功结合时，为链上投资者提供了可观的回报。

对于零售投资者来说，这些收益中的许多通常由于门槛限制（例如知识产权）或高初始投资（例如房地产）而难以获取，这也是这些资产有动机上链的原因之一。

然而，目前不可替代RWAs的潜力尚未实现广泛采用或吸引大量流动性，因为现有的这些资产市场大多显得不成熟且不流畅，并且仍在与监管问题作斗争。

NodeFi

NodeFi 是一种新兴的项目融资方式和叙事。区块链节点的运营许可证被代币化（通常为NFT形式）并进行出售，节点运营者通常能够获得较为可观的（代币）奖励。至少从项目的角度来看，这种方式似乎行之有效；仅三大节点销售（XAI在2023年11月，Aethir在2024年3月，Sophon在2024年5月）就共计筹集了近2.5亿美元。

这些许可证属于生产型资产，可以通过运行节点或委托节点赚取收益。目前，根据节点许可证的价格（由于大多数销售采用分级系统，人们通常以不同的成本购买——购买得晚，支付得多），其收益率可能非常具有竞争力。加密市场往往会迅速接受成功的模式，随着过去节点销售的成功，预计未来会有更多类似的销售，这也推动了这个新兴领域的扩展。

然而，节点销售也并非没有缺点。首先，其收益与加密市场紧密相连，通常以项目代币计价，并依赖于代币的估值以及网络使用量。这反过来影响了许可证的价值，使其波动性很大。其次，节点许可证在DeFi中的完全去许可化使用和整合，可能会给网络本身带来中心化风险。因此，许多网络在初期会将节点许可证设为不可转让，并限制单个用户能够购买的节点数量。然而，围绕节点许可证建立一个蓬勃发展的生态系统以缓解至少第二个问题是可以想象的。通过新的NodeFi产品，例如XAI和MetaStreet，可以解锁这些被束缚的资本。

总的来说，尽管高度依赖于加密市场的状况，NodeFi领域正在增长，并且很可能持续发展。虽然目前还很难确定这个生态系统中谁会成为最终赢家，但随着这些生产型资产的持续流行，某个赢家很可能会出现。

去中心化物理基础设施网络（DePIN）

去中心化物理基础设施网络（DePIN）是一个最近备受关注的类别。当前的主要子领域包括计算/AI导向的网络（如Render）、无线网络（如Helium）、传感器网络（如Hivemapper）和能源网络（如Arkreen）。尽管DePIN的概念已经存在了一段时间（Helium的区块链在2019年上线），但AI的崛起——尤其是自2022年11月ChatGPT-3发布以来——大大推动了与这一领域相关的计算项目的热度。随着这一趋势的发展，区分计算/AI导向的DePIN和其他类型的DePIN有助于进行更精确的讨论。

计算/AI导向的DePIN

尽管这些项目尚未在GPU租赁的整体市场中占据显著份额（2023年GPU即服务市场规模约为32亿美元，而例如Aethir的年经常性收入为3600万美元，Akash Network自2021年以来租赁的总额低于80万美元），但该领域正在迅速受到投资者和用户的关注。

随着AI在技术创新中变得越来越重要，并且训练专有模型成为许多公司的一大差异化因素，作为DePIN子领域的GPU租赁有望显著增长。对GPU的真实需求和支付意愿持续上升（这一话题将在后续报告中详细讨论），其收益率与其他链上机会相比极具竞争力。此外，这些收益通常以美元计价，因为其来源于加密生态系统之外，带来了如Pendle式收益投机这样的有趣机会，即在GPU市场上进行元投注。

此外，与其他领域（如NFT、房地产和项目相关的许可证）相比，GPU作为底层资产的价格相对容易评估和预测，这使其在借贷用例中更具吸引力。

然而，需要注意的是，这一领域仍面临与RWA部分中讨论的信任和监管问题，尽管程度较轻。此外，DePIN通常容易被链下竞争者超越，因为许多市场和用例因集中的规模经济和效率而受益匪浅。尽管如此，与加密市场的整合带来的独特机会——如代币激励和通过DeFi整合获取额外收益——意味着与AI相关的计算领域在未来有望占据重要的市场份额。

非计算类DePIN

非计算类DePIN网络包括无线网络（如Helium）、传感器网络（如Hivemapper）和能源网络（如Arkreen）。这些网络的收益通常严重依赖于网络“节点”的使用情况，收益差异较大（例如，经常使用的Helium热点能产生更高收益，而为Hivemapper绘制“重要”街道的用户也能获得更多回报）。

这一子领域面临着与AI相关计算DePIN类似的许多挑战，尽管一些优势不如前者明显。对于这些产品的需求侧，链下解决方案往往已经能够很好地满足市场需求，例如无线和传感器网络并未像AI计算领域那样经历需求上升和供应短缺。此外，服务的设置、质量以及维护相比在数据中心运行GPU更难以保证、标准化和维持。而GPU的应用通常更具多样性，而许多非计算类DePIN领域依赖于项目特定设备，设备的再利用性较低。

尽管如此，DePIN的潜力巨大，一个创新的非计算应用如果能找到良好的产品市场契合度，仍然可能在任何时候席卷全球。

结论

下表定性地展示了前述新兴领域在以下几个维度上的表现：

• 增长潜力：评估底层市场的增长潜力和现状，以及如果该市场已在链下存在，能否有效抢占市场份额。
• 收益潜力：评估该领域的收益潜力，不包括额外的代币激励。
• 资产波动性：衡量底层生产型资产的波动性及其与个别项目成功之间的相关性，同时也意味着其作为抵押品的适用性。
• 复杂性：考虑实现的复杂性，包括链下组件和监管问题。

总体来看，与AI相关的计算类DePIN似乎处于有利位置，有望成为下一个主要领域。该领域拥有庞大且快速增长的市场、高收益潜力、可预测的资产价格，以及相对较低的实现复杂性。随着与现有加密原生用例（如创新型融资、借贷、收益投机/固定收益产品或自动偿还贷款）之间的协同作用和潜在互操作性逐渐显现，突破性进展和成功产品的开发似乎只是时间问题。

值得一提的还有NodeFi和不可替代的RWAs。NodeFi拥有较大的增长和收益潜力，且实现过程较为简单，但高度依赖于底层项目和代币的成功，同时其许可证往往不可转让。该领域尚需证明其长期可持续性，并建立与DeFi易于互操作的节点许可证市场。

不可替代的RWAs提供了有吸引力的收益，并可能为链上带来其当前链下形式所无法获得的实际优势。然而，实现和监管障碍较为复杂，目前还没有产品能够实现广泛的零售渗透。

值得注意的是，上述三个领域在为其资产创建市场并成功（且可持续地）将其整合进DeFi方面面临着相似的挑战。这意味着某一领域的突破可能会在其他领域也引发创新。正如Vitalik所说，目前主要的DeFi借贷协议尚未为低流动性、高价值的资产提供市场——而这正是“普通人”拥有且了解的资产类型。

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