房地产代币化:真实世界资产市场的砖块与构建

引言

真实世界资产(RWA)的概念在加密货币市场并非新生事物,至少可以追溯到2018年的资产代币化和证券型代币发行(STO)。然而,由于监管框架不完善以及潜在回报缺乏显著优势,这些早期尝试未能发展成为成熟的市场细分。

2022年,随着美国持续加息,美国国债收益率大幅超过加密市场中的稳定币借贷利率。因此,将美国国债代币化为RWA对加密行业越来越具吸引力。主流DeFi项目和传统金融机构以及一些政府都开始探索RWA。

过去两年,市场上出现了几个房地产RWA项目。它们旨在扩大房地产投资市场,多样化房地产投资产品,并降低房地产投资者的准入门槛。本研究对这些项目进行案例分析,以探讨房地产RWA的设计优缺点及其潜在市场。由于这些项目主要针对北美的房地产资产和投资者,相关政策、法规和市场状况的讨论将主要涉及北美房地产市场。

代币化房地产市场的方法

房地产市场是一个充满投资机会的巨大领域。2023年3月的研究数据显示,北美上市房地产市场价值达1.3万亿美元,全球上市房地产市场价值2.66万亿美元。

房地产市场代币化的核心目标是实现以下一个或多个目标:创造更多样化和灵活的房地产投资产品、吸引更广泛的投资者群体、提高房地产资产的流动性和价值。这些产品主要表现为三种形式:

1)分散化房地产所有权融资。

2)特定区域房地产市场指数产品。

3)房地产代币化作为抵押品。

此外,代币化和区块链整合提高了房地产资产的透明度和民主治理。

房地产投资信托(REIT)和房地产RWA在提供分散化房地产投资机会方面有相似之处,有效降低了投资门槛并提高了房地产资产的流动性。然而,传统REIT通常不为投资者提供管理机会或所有权,保持集中化运营模式。尽管如此,它们严格的资产审查和在严格监管框架内的投资结构为房地产RWA项目提供了坚实的蓝图。

在过去两年的房地产RWA项目运营中,我们对其优缺点有了更清晰的认识。

案例研究

本章选取三个房地产RWA项目进行分析。每个项目采用不同方法代币化房地产市场,在各自领域最具代表性。需要注意的是,这些仍是早期项目,其产品尚未经过长期和广泛的市场验证和测试。

‣RealT

RealT于2019年推出,是市场上最早的房地产RWA项目之一,致力于通过以太坊和Gnosis区块链(主要在Gnosis上)使美国住宅房地产可供投资。

RealT收购住宅物业并按照美国法规将持有物业契约的实体代币化。这些物业的管理、维护和租金收取责任委托给第三方管理机构。扣除费用后,特定物业产生的租金分配给其代币持有者。虽然RealT负责代币化过程,但它们在法律上与持有房地产资产的公司是不同的。根据其网站描述,如果公司违约,代币所有者保留任命另一家公司管理持有物业契约公司的选择权。值得注意的是,他们不强制要求共同投资于他们向市场推出的物业。物业代币持有者每月可获得物业租金收入的一部分,不包括约2.5%的维护储备和管理费,通常约为价值的10%。

以蒙哥马利的这处物业为例,房地产代币总价值为323,020美元,每个代币价格为52.10美元,共发行6,200个代币。该物业每月产生2,600美元的租金收入。扣除运营和管理费用共622美元后,每月净利润为1,978美元,年收益23,736美元。因此,每个代币获得3.83美元的分配,年收益率为7.35%。

对于这处物业,RealT提供100%的代币,这意味着RealT无需与客户共同投资,并维持近乎无风险的运营模式。管理机构收取8%的租金和维护费用剩余部分,投资平台仅收取2%用于物业代币化、选择管理机构和监督管理。通过这种方式,RealT团队可以节省大量管理时间,专注于寻找合格物业并将其代币化推向市场。

但是,虽然分散所有权促进了投资者之间的风险分担,但也带来了挑战。当投资者的财务利益过小以至于公司管理成本变得不可行时,就会出现问题。一份报告解释了房地产代币持有者与RealT之间的利益冲突。RealT选择管理机构来管理其拥有的物业;如果RealT对物业拥有大量所有权,可以降低代理成本;因此,低效管理将对它们产生负面影响。然而,如果RealT的股份过大,可能会对代币流动性产生负面影响,小股东也可能成为搭便车者。这些所有者可能期望有大股东来监督所雇佣的管理机构是否财务可行。另一方面,如果RealT的股份很小,RealT可能缺乏足够的动力来充分选择管理机构或参与监督过程,许多投资者也很难有效地承担监督管理机构的责任。

我查看了RealT市场上最新售罄的十个代币,并使用相关区块链浏览器查找每个物业的持有人数量。

如图所示,RealT将物业分割成不同数量的代币,因此每个代币的价格约为50美元。大多数物业位于底特律,约有500个代币持有人,其中两个物业的持有人超过1,000人。现在,将这些数据与每个持有人的代币数量结合,以了解RealT投资者的投资范围。

约90%的RealT投资者投资不到500美元,约9%投资500至2,000美元,1%投资超过这个数额。这表明RealT在某种程度上成功地为小投资者创造了房地产投资市场,并提高了住房市场的流动性。

从RealT钱包的交易数据来看,RealT总共支付了约600万美元的租金。平台费用根据维护费用、保险和税收而波动,约为租金的2.5%-3%,相当于过去两年约15万至18万美元的平台收入。然而,由于RealT不强制参与房地产投资,也没有具体限制或指导其选择投资的程度,因此RealT从租金收入中获得的收入尚未披露。

从公司结构角度来看,RealT在特拉华州成立了Real Token Inc.作为公司的核心实体。该实体不拥有任何房地产资产;它仅作为RealT项目的运营实体。此外,RealT在特拉华州成立了Real Token LLC作为一系列房地产公司的母公司。与Real Token Inc.一样,Real Token LLC不拥有任何房地产资产;其主要目的是简化法律程序,允许用户通过与一家公司签订合同来参与所有物业的投资。最后,RealT为每个投资的物业建立相应的Series LLC。作为Real Token LLC的子公司,每个Series LLC拥有特定物业和相应的代币。这种结构旨在确保一个物业的财务或法律问题不会影响RealT下的其他物业,也不会影响母公司的运营。

‣Parcl

Parcl Protocol是一个DeFi投资平台,允许用户交易全球房地产市场的价格走势。Parcl用于使用AMM架构获得合成资产的永续敞口。Parcl引入了Parcl Labs Price Feed,根据销售历史为特定地区房地产创建指数。销售历史期限可根据物业交易频率而变化。创建指数后,投资者有机会对房地产价值进行投机,可以做多或做空房地产价格。

这种方法使Parcl避开了法律问题,因为平台运营中不涉及实际房地产。有人可能会质疑它是否真的是一个房地产RWA项目,因为它不符合上述标准。然而,它是一个相对受欢迎的RWA项目,得到了多家知名机构的投资。在讨论房地产RWA的多元化可能性时,包括它是合理的。

Parcl的测试网于2022年5月在Solana上启动,目前TVL为1600万美元。运营一年多后,Parcl似乎并未引起太多关注,日交易量不到1万美元,日活跃用户不到50人。

(10月26日交易量下降是由于Parcl V3升级并更改了池地址并关闭了许多池,因此该日期之后的交易量未包括在内)

Parcl的产品简化且快速开发。Parcl Labs Price Feed和指数市场设计良好,易于使用。

运营方面,Parcl团队积极推出Parcl Point、Real Estate Royale等用户获取计划。尽管具有这些优势并得到众多知名投资机构的支持,Parcl仍保持相对较低的市场知名度,用户基础小,交易量有限。也许市场还没有准备好接受房地产指数产品。

‣Reinno

像Ripple和MakerDAO这样的大型加密货币公司也在探索允许用户将房地产代币化作为贷款抵押品的可能性。Ripple在7月宣布其中央银行数字货币团队正朝这个方向努力。MakerDAO与RobinLand整合,支持房地产抵押贷款。RealT提供使用代币化房地产作为贷款抵押品的选项,但这项服务仅限于他们发行的代币。本质上,这项服务更像是一个代币借贷产品,并没有实质性地提高房地产所有者的资本流动性。

Reinno是一个在2020年推出并于2022年停止运营的废弃项目。虽然它在市场上没有留下太多印记,但它引入了两个值得一提的与房地产RWA相关的产品。

第一个产品是基于代币化房地产的贷款服务。当房产所有者需要融资时,他们可以向Reinno提交房产文件。获得批准后,Reinno将在特拉华州为交易创建一个特殊目的公司(也称为SPV,是母公司创建的子公司,用于隔离财务风险。作为独立公司的法律地位使其义务即使在母公司破产的情况下也能保持安全。因此,特殊目的公司有时被称为破产隔离实体。在美国,SPV通常与LLC相同)。然后,Reinno将为房地产代币创建智能合约,所有者可以将代币作为贷款抵押品存入。贷款限额将基于代币价值。

*(你可能会想知道为什么RealT、Reinno和许多其他项目都选择在特拉华州注册;这是因为1. 特拉华州拥有美国乃至全球最全面、迅速更新和专业化的公司法体系,与美国其他州和全球其他司法管辖区相比提供更多的安全性和可靠性;2.大多数美国科技创业公司、三分之二的财富500强公司和80%的美国IPO公司选择在特拉华州注册公司;3.全球任何个人都可以轻松地在家中使用在线服务设立特拉华州公司,最低费用几百美元。注册服务甚至提供运营公司所需的所有工具和文件,包括雇主识别号(EIN)和税号,并自动生成公